UBS réexamine sa stratégie d'investissement dans les secteurs de l'Internet et de l'IA à Hong Kong : réévaluation des valorisations et capture de valeur

Le 21 mai, l'indice Hang Seng Tech a clôturé en baisse de 2,15 %, portant sa chute depuis le début de l'année à près de 15 %. Dans ce contexte morose, Fang Jincong, responsable de la recherche sur le secteur Internet chinois chez UBS, a déclaré lors d'une conférence de presse que, bien que le secteur soit confronté à des difficultés à court terme, la thèse d'investissement à long terme pour les entreprises Internet avait fondamentalement changé.

1. Trois pressions concomitantes et des fondamentaux solides

Fang Jincong a attribué la récente baisse de l'indice à trois pressions simultanées : un environnement macroéconomique morose pesant sur les entreprises en contact direct avec les consommateurs (commerce électronique, publicité, services locaux), la hausse des dépenses d'investissement liées à l'IA qui pèse sur les bénéfices à court terme, et l'incertitude persistante quant à la voie vers la monétisation de l'IA.

Pourtant, les rapports sur les résultats révèlent une solide vigueur sous-jacente. Les géants de l’Internet continuent d’améliorer leurs marges bénéficiaires grâce à des réductions de coûts et des gains d’efficacité, les pertes de leurs activités principales s’amenuisant fortement. Ils se concentrent également sur des canaux générateurs de revenus tels que les licences d’API, la publicité alimentée par l’IA et l’intégration de scénarios de jeux. M. Fang estime que les mauvaises nouvelles sont déjà largement intégrées dans les cours, soulignant « de faibles attentes, de faibles valorisations et un rebond des fondamentaux » — signe que les cours boursiers atteignent un creux cyclique.

2. Des voies divergentes vers des rendements excédentaires : les grands modèles contre le jeu

Pour l'avenir, les analystes d'UBS ont esquissé deux voies distinctes pour les investisseurs en quête d'alpha :

Les entreprises de grands modèles (logique de croissance) : considérées comme le segment le plus explosif, avec un potentiel d’expansion de 10 à 30 fois leur taille actuelle. Il s’agit d’un investissement de croissance classique, visant des rendements élevés en saisissant des opportunités de pointe.

Secteur du jeu vidéo (logique de certitude) : mieux adapté aux investisseurs averses au risque. Bien que la croissance attendue soit de l’ordre de deux chiffres, les principales sociétés de jeux vidéo se négocient à seulement 12 à 13 fois leurs bénéfices — offrant une large marge de sécurité et une forte probabilité de rendements excédentaires.

3. Différences fondamentales dans les approches de valorisation

Les cadres d'évaluation divergent fortement entre les fournisseurs de modèles d'IA et les entreprises Internet traditionnelles :

Start-ups IA (méthode P/ARR) : évaluées sur la base de multiples du ratio cours/chiffre d’affaires annuel récurrent (ARR), avec des primes liées au leadership technologique, à la rareté des actifs et à une prime de liquidité autour de leur introduction en bourse. La performance boursière de MiniMax et Zhipu à Hong Kong, par exemple, reflète déjà la reconnaissance par le marché de leur croissance rapide.

Géants de l'Internet (méthode de rentabilité) : toujours ancrés à la rentabilité de leurs activités traditionnelles. L'IA étant une technologie à forte intensité capitalistique (investissements informatiques importants) et sa contribution étant difficile à isoler, ces entreprises ne peuvent pas prétendre aux mêmes multiples de valorisation que les start-ups IA plus légères.

4. La thèse centrale de l'ère de l'IA : passer de la vente de temps à la vente de valeur

Fang Jincong a fait remarquer que cette vague d’IA est fondamentalement différente de l’ère de l’Internet mobile :

Internet mobile : la logique était la monétisation du trafic, plafonnée par le temps quotidien passé en ligne par les utilisateurs (environ six à sept heures).

Ère de l'IA : la logique est la création de valeur — vendre des API et des jetons qui aident les entreprises ou les particuliers à améliorer leur efficacité et à gagner du temps. « Partager la valeur créée » implique un plafond de monétisation bien plus élevé que la simple publicité basée sur le trafic. C'est là, selon Fang, que réside la véritable opportunité à long terme pour les grandes entreprises Internet à l'ère de l'IA.

UBS estime qu’à mesure que les applications commerciales de l’IA évoluent de la « simple diffusion d’informations » vers une « pénétration profonde des entreprises », les sociétés Internet peuvent voir leur valorisation réévaluée grâce à des cas d’utilisation basés sur des scénarios au cours de la seconde moitié du cycle. Pour les investisseurs, la faible volatilité actuelle pourrait être l’occasion d’approfondir les fondamentaux et de se positionner sur les bénéficiaires à long terme de l’IA.